從台灣經濟景氣指標可能動向看台股
( 2009/03/06 16:40 寶來證券 )
《-8.36%以後的股市選項-3600?》
◆台灣經濟2008 年沉重的第四季
台灣2008 年第四季整體經濟呈負成長8.36%，外銷訂單急速縮減，出口動能全面受創，造成2008 年第4 季輸出實質負成長19.75％；而與出口相關之設備進口需求也相應萎縮，民間投資隨之銳減情況下，造成輸入實質負成長22.63％。由於民間投資因產業獲利大幅衰退加上復甦前景不明，新台幣計價資本設備進口減少28.18％，整體而言民間投資負成長32.23％，整體製造業生產指數衰退25.15％，致整體製造業負成長21.68％，在三角貿易減幅達40.91％的情況下，必需伴隨強勁的後續成長方能支撐當前的資產規模，否則閒置產能所引發的獲利減損與失業將持續影響並拖累台灣經濟未來的走勢，當前台灣經濟惡化的景況確實為近半世紀來無與倫比(圖一。
一個簡單的數學計算，當前的經濟數據偏離平均值的情況相當嚴重，若以長期的平均成長來看，經濟成長而言需花兩年方能回到當前下跌前的水準，出口更是要達四年(表一，因此種種跡象顯示，對於短期內看見曙光的希望相當渺茫，當前對景氣樂觀的理由只有一個-買樂透與置之死地而復生的心態。
◆景氣指標的現況與動向
就台灣景氣指標綜合判斷分數的九項組成指標來看，2008 年12 月九項指標都達到代表情況最壞的藍燈(基本分1 分，使得判斷分數達到底線的分數9 分，就景氣指標的觀點看，製造業銷售值、海關出口與工業生產指數三項指標2008 年12 月的情況都已偏離過去平均年增率400%個標準差以上，依正常的情況推論，此三項指標有機會在基期相對低的情況轉跳兩級為綠燈(3 分，而機械及電機設備進口值與股價指數年增率也出現偏離兩個標準差的情況，其燈號亦有機會因基期較低而由藍轉綠(景氣由低迷轉為穩定，不過這樣的情況並不會出現在2009 年前三季，前三季整體指標的走勢應為水平直線成為藍燈的機會居多(表二。
依當前的經濟情勢來推論，由於本波的不景氣乃出自全球金融風暴，金融面的修復自然成為觀察景氣復甦的重要因子，但是目前全球金融機構惡化的情勢似乎仍未平息，國際大型金融仍需各國政府通力紓困，資金未能有效釋放，對台灣直接金融與間金融的影響仍將持續，同時也不利貨幣總計數m1b 年增率上升，而失業率在機械等進口與製造業銷售未能明顯恢復下，也將續造成非農業部門就業的下滑，與消費相關的批發零售與餐飲營業額也恐難有起色(圖二。雖然前述，製造業銷售值、海關出口、機械及電機設備進口值與工業生產指數有機會在年底因2008 年第四季乖離過大而進行調整(圖三，以致表面上景氣指標於2009 年第四季出現改善的現象，然而整體看來，2009 年第四季景氣指標綜合判斷分數雖可能開始改善，但比較樂觀的評估也僅可能從前三季的藍燈轉為黃藍燈。
◆景氣燈號與台灣股價指數
就台灣加權股價指數與全球的經濟景氣的關係來看，台灣股價指數的型態大體與全球未來景氣的看法一致，我們將德國ifo 機構針對全球未來六個月的經濟調查相對標準化後(大於0 表未來六個月景氣轉佳；小於0則轉劣，兩者關係大致呈現兩個特點，其一即為型態相似，再者則為展望未能回到樂觀前，股市不會有亮麗的表現，當前(2009 年2 月未來六個月的情勢仍深陷低迷(圖四，要回到轉佳(大於0的展望看來至少也要耗費兩季。
因此就全球經濟未來動向對台股的影響來看，台股未來六個月仍不會有好表現，然而若就景氣對策燈號與股價指數的關係來看，2001 年科技泡沫的經濟衰退使經濟景氣對策燈號於2000 年12 月進入籃燈區，並於2001年四月達最低分9 分，而股價指數的月均值則於2001 年10 月達到低點，並於11 月脫離最低分9 分。本次則於2008 年7 月進入藍燈區，於12 月達最低分9 分(圖五，若以前次燈號行為看股市，則台灣股市仍需等到2009年第三季以後才有可能擺脫低迷走勢。
◆當前景氣對股市整體評價意義
當前景不明的情況也為當前股市評價的優勢投下變數，以2009 年1月底的情況來看，台灣股市當前處於高股票殖利率(10.53%；2001 年10 月6.92%、低本淨比(1.01 倍；2001 年10 月1.17與低本益(9.05；2001 年2月17.66，這些都是良好長期投資的指標，但低估會不會更低估？以當前經濟景氣而言下滑的深度(確定比先前深與持續性(可能持續數年仍有很大的不確定下，低估總是會更低估(最明顯的例子就是1990 年代的日本-至今仍不知什麼叫低估。配合當前的景氣前景，假設2009 年國內名目所得衰退5%，若以過去股市市值為0.9 倍gdp 即反彈的樂觀情境計算，指數底部為4140，但若以景氣衰退可能使比值停於0.8 倍gdp 計算，指數相對底部區將移至3650(圖六。因此，在當前經濟混沌不明的情況下未來三至六個月股價指數往3650~4140 區間調整的機會大增，投資人宜謹慎以對。
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