◆小玉的財經新聞筆記◆

消費券發放政策效益評估

( 2008/12/19 14:36 台灣工銀證券 )

《政策效益有待觀察，台灣內需受經濟衰退干擾》

一、消費券發放概況及整體實施效益評估

◆擴大消費、政府支出為現階段救經濟施政重心

1q~3q08台灣的gdp為9.95兆元，yoy+3.16%，其中，消費、投資、政府支出、淨出口所占比重各為55%、17%、11%、17%。然而，受到全球金融風暴影響，3q08台灣的gdp為3.33兆元，yoy-1.02%

由於造成此波台灣gdp成長率下修的重要原因在全球性經濟衰退，使得政府在投資、淨出口兩大gdp構成區塊上多著墨所能衍生的成效將較為有限；國內政府為維持經濟持續成長，近期政策重心放在消費、政府支出之上，發放消費券正是最受各界矚目的措施之一。

◆發放消費券，藉以刺激民間消費

◇每人發放3,600元，總金額為857億元

12/05/2008立法院三讀通過「振興經濟消費券發放特別條例」，將對全民發放消費券，每人3,600元，藉以刺激民間消費，預計將在01/18/2009開始發放，使用期限到09/30/2009為止，發放總金額為857億元

◆日本發放消費券經驗成效並不明顯

◇日本發放消費券實際帶動的消費僅為發放金額的32%

1999年日本也曾經發放性質等同於消費券的「地域振興券」，發放對象限制在家庭成員包括15歲以下兒童、領取補助金之民眾等特殊族群，每人發放金額為2萬日圓，發放總額為6,194億日圓。

事後日本政府針對9,000個領取家庭進行問卷調查，完成「地域振興券激勵消費效果」報告，結果顯示，「如果沒有地域振興券就不會購買」的消費金額合計為14%，「因為有地域振興券才增加購買數量，或是才購買較高價格產品」的消費金額合計為18%，換言之，因為地域振興券而「額外」增加的消費金額合計為32%；其餘68%為即使沒有發放「地域振興券」，仍將會進行的消費，惟持券人改由「地域振興券」支付，至於原本要用於消費的現金，則轉為儲蓄。

◆消費券政策對刺激消費助益有待觀察

日本在發放地域振興券的1999會計年度gdp成長率為2.6%，隔年(2000會計年度則為-0.8%，亦即發放地域振興券時係處於經濟轉差的景氣階段，因此，收到消費券的民眾多數用於購買原本即計畫消費的項目，原本計畫用於消費的部份則用於儲蓄，使得「地域振興券」「額外」增加的消費金額僅為發放總額的32%

目前台灣的經濟狀況與日本在發放「地域振興券」時頗為類似，ibts預估，政府發放的857億元消費券，也不容易百分之百轉為消費

◆預估2009年台灣零售總額yoy-3.0%

ibts預估2009年台灣的gdp成長率為0.5%，較2008年的預估值1.7%更低，仍是不利於整體零售市場的負面因素，預估2009年台灣零售總額為3.10兆元，yoy-4.9%，然而，若「額外」考量發放857億元的消費券中將有70%轉為消費，預估2009年台灣零售總額為3.16兆元，yoy-3.0%。

整體而言，國內百貨業者雖然均將受惠於消費券政策，惟即使是857億元「全數」轉為消費，相較於近3年台灣平均在3.2兆元左右的零售總額而言，比重不到3%，受惠程度其實相對有限。

二、發放消費券對百貨、超商產業影響之情境分析

◆國內零售市場概況

◆消費券商機流向百貨公司狀況評估

2007年綜合商品占零售總額的比例為23.6%，ibts認為，家電、汽機車及零配件等消費項目較不易受惠於消費券政策，預估在消費券所衍生的商機中，綜合商品所占的比例將高於23.6%。

2007年綜合商品市場規模為7,716億元，其中，在百貨公司中消費的比例為28.5%，ibts認為，在百貨公司中使用消費券購買綜合商品的比重將與此一比例相近。

◆在百貨公司中使用消費券之情境分析

ibts針對消費券在百貨公司中被使用狀況進行情境分析，預估將有6~11%的消費券將在百貨中司中被使用。

◆消費券對遠百產生效益之情境分析

如前所述，預估將有6~11%的消費券在百貨公司中使用，另外，ibts預估，遠百可分食消費券商機占整體百貨公司的比重與其24.6%的市佔率接近。

ibts根據針對消費券在遠百中被使用的狀況進行情境分析，預估消費券所衍生的商機可以貢獻遠百的營收最高將不到35億元，可以貢獻的稅後eps則最高將不到0.01元。

◆消費券商機流向便利商店狀況評估

2007年綜合商品占零售總額的比例為23.6%，ibts認為，家電、汽機車及零配件等消費項目較不易受惠於消費券政策，預估在消費券所衍生的商機中，綜合商品所占的比例將高於23.6%。

2007年綜合商品市場規模為7,716億元，其中，在便利商店中消費的比例為25.7%，ibts認為，2009年經濟降溫，便利商店的業績將受到價格競爭力較佳的超級市場、量販店影響，預估消費券在便利商店中使用的比例將低於25.7%。

◆在便利商店中使用消費券之情境分析

ibts針對消費券在便利商店中被使用狀況進行情境分析，預估將有5~8%的消費券將在便利商店中被使用。

◆消費券對統一超產生效益之情境分析

如前所述，預估將有5~9%的消費券在便利商店中使用，另外，ibts預估，統一超可分食消費券商機占整體便利商店的比重與其51.7%的市佔率接近。

ibts根據針對消費券在統一超中被使用的狀況進行情境分析，預估消費券所衍生的商機可以貢獻統一超的營收最高將不到60億元，可以貢獻的稅後eps則最高將不到0.13元。

三、結論/投資重點股

◆結論

◇消費券政策對刺激消費的成效有待觀察

日本1999年發放性質類似國內消費券的「地域振興券」，根據事後日本官方的報告，「地域振興券」所實際帶動的消費金額僅為發放金額的32%，其餘68%則為即使不發放「地域振興券」，民眾也會進行的消費。ibts認為，此次國內發放的857億元消費券，也將不易百分之百轉為消費。

ibts預估，受到經濟降溫影響，加上預估消費券對刺激消費的成效其實相對有限，2009年台灣零售總額3.16兆元，yoy-3.0%。

◇中小型通路業者將面臨嚴苛考驗，「大者越大」趨勢將有利於龍頭廠

2009年台灣零售市場需求轉差，多數通路業者業績均將受到衝擊，尤其，ibts認為，在不景氣的大環境中，中小型業者所必須面臨的經營考驗將更形嚴苛，將促使產業持續朝向「大者越大」的趨勢發展，國內超商龍頭統一超 2912(TW) 、百貨業龍頭遠百 2903(TW) ，反倒有機會將市佔率再向上提高。

◆重點股：遠百 2903(TW)

◎2009年sogo天母店、遠百花蓮店將開幕

sogo天母店計畫在1q09開幕，遠百花蓮店則計畫在3q09開幕，營業面積各為11,000坪、6,000坪，加上愛買花蓮遠百店(第16家計畫在3q09開幕，預估2009年遠百的合併營收1,016.06億元，yoy+12.37%。除此之外，2008年累積跌幅已大的台股，預估2009年表現將可止穩，亞東證券對遠百的衝擊將隨之減輕，因此，預估2009年遠百的稅淨利12.15億元，yoy+39.39%，稅後eps 1.03。

投資建議：預估2008、2009年遠百的稅後eps為0.59元、1.03元，近3年遠百的pbr區間多在0.8~3x之間，以3q08每股淨值17.59元計算，目前pbr為1x左右，仍在相對低檔，加上考量獲利低點已過，投資建議為pbr 0.9~1.1x區間操作。

◆重點股：統一超 2912(TW)

◎台灣超商市佔率過半

截至09/2008為止，統一超在台灣共擁有4,803家7-eleven門市，市佔率在51%左右，已拉開與萊爾富(24%、福客多(14%、ok(9%等同業的差距，在規模經濟優勢下，市場龍頭地位穩固；至於在中國超商市場的佈局，統一超雖已取得7-eleven上海地區的授權，但預估2009年仍難以貢獻獲利，獲利仍將來自台灣超商本業，預估2008年稅後淨利39.96億元，稅後eps 4.37元。

投資建議：預估2008、2009年統一超的稅後eps為4.37元、4.13元，近3年遠百的per區間多在15~30x之間，以2009年稅後eps為計算基礎，目前per為19x，雖然2009年營運將面臨國內經濟衰退的考驗，然而，預估「大者越大」的產業趨勢將有利於統一超再提高市佔率，投資建議為per 17~22x區間操作。