【年報】09年兩岸金融開放契機
( 2008/12/29 12:11 寶來證券 )
《金融新思維：兩岸直接金融樂觀其成，首選國泰金、富邦金、元大金》
◎兩岸金融現況與未來政策可能開放總覽：
目前，中國對於外資保險公司開放最早，設立時，主要母公司總資產規模限制較銀行、券商小，業務經營限制也最少。但在外資券商方面，則是開放最少、限制較多，不得經營經營a 股經記、自營業務。而大陸對外資銀行設立分行、子行時，母公司總資產門檻仍高，目前符合設立分行資格者有14 家銀行、20 家可設子行。未來兩岸金融開放，台灣方面，將積極爭取分行縮短人民幣業務經營(目前為分行設立前2 年連續獲利、提高參股上限、設立資產規模限制門檻，證券業方面，則以經營a 股經紀、自營業務為主要協商。
◎政策開放契機與效應評估：
整體而言，開放登陸，銀行業直接效益大於證券業、壽險業。短期內，若目前台灣七家金融機構(彰銀、合庫、華銀、一銀、國泰世華、中信銀、土銀辦事處升格為分行，可直接服務台商客戶，掌控台商企業大陸營運借貸情況，以及上下游產業脈動，長期而言，參股能取得通路，承做人民幣業務，大陸內需市場成長強勁，放款、財富管理、銀行卡等業務，可賺取2 倍利差，因此，銀行業登陸效益，短期內可複製台灣經驗與客戶服務延伸，受惠最大、最快。
◎台灣金融機構登陸優勢、劣勢、機會、威脅分析與評價：
以香港為例，中國大陸與香港於2003 年6 月，簽署「更緊密經貿關係安排」(cepa, closer economic partnership agreement，積極加強雙方金融合作，cepa 簽定前一年，香港金融股平均股價淨值比為1.9倍，2003 年6 月cepa 簽訂以後，評價即拉升至2.18-2.2 倍，2007年簽訂cepa 補充協議三時，平均p/b 更達2.5 倍，最高p/b 為2.8 倍，目前台灣金融指數股價淨值比小於1 倍，評價處於低檔，未來兩岸金融開放，長期roe 提升與評價re-rating 具想像空間。
◎台灣主要金融機構登陸優勢與策略：
目前兩岸政治氣氛良好，09年兩岸簽訂mou可能性大，以平等互惠為原則，台灣方面若持續開放政策，開放大陸4 大銀行來台設立辦事處、開放陸銀經營新台幣業務、聯銀卡開放台灣使用等，則兩岸金融開放樂觀其成，投資建議以資產規模大、佈局完整、優先受惠、產業龍頭的國泰金、富邦金、元大金為首選。
◆兩岸金融市場比較
首先，從兩岸金融機構資產品質來看，台灣本國銀行經歷第一次金融改革與信用卡、現金卡雙卡風暴，大幅打銷呆帳，逾放比自2001 年高峰11.27%下滑至10 月底1.54%，反觀中國主要商業銀行逾放比，至3q/08仍高達6.01%(如圖一，在放款風險控管上，仍較薄弱，因此，台灣本國銀行資產品質大幅優於中國主要商業銀行，健全完整的放款徵授信制度、較嚴謹風險控管能力，是台灣本國銀行優勢。
利差方面，央行自2001 年科技泡沫時，大幅降息，在2003 年6 月sars 期間，將重貼現率降至歷史新低1.375%，本國銀行加權存放利差因此自2.5%-3%呈下滑趨勢，隨後，雖然利率緩步走揚，本國銀行仍然因為家數過多，削價競爭，加上雙卡高利差榮景不再，使金融機構利差維持低檔，3q/08 利差僅為1.66%，同時期，大陸方面則仍維持利率高檔，1年期存放利差達3.06%，如圖二，因此，未來台灣金融機構登陸，承做人民幣業務存放業務，賺取人民幣利差，資金運用效率可達新台幣2 倍，將為主要獲利來源。
另外，從放款規模上來看，目前台灣主要金融機構放款餘額為新台幣18.6 兆元(約美金5685 億元、大陸金融機構人民幣放款規模則為人民幣29.8 兆(約美金4.4 兆元，其中80.9%為非金融性公司及其他部門貸款，19.1%為一般居民貸款，因此，就放款市場規模來看，大陸放款市場潛力為台灣7.7 倍、放款年成長率為台灣3.5 倍、gdp 成長率為台灣3 倍，大陸伴隨著快速經濟成長，與開放外資企業登陸，非金融性公司貸款比重大幅增加(2007 年1 月比重為56.2%，台商西進大陸，放款需求增加，開放兩岸金融機構，跟隨台商腳步，有利於掌握台商企業上下游產業脈動與企業在兩岸金融機構放款資訊，降低台商企業在大陸隱藏行為下，可能產生的道德風險。
從獲利與評價面來看，1995-1999 年本國銀行獲利多達1000 餘億元，股東權益報酬率約為10%以上，金融指數評價在1997 年最高達3.2 倍股價淨值比，2001 年第一次金融改革開始，金融機構積極改善資產品質，2005 年雙卡風暴，每年大幅提列呆帳損失，影響獲利，收益面，則因銀行家數過多，同質性高，常續性核心業務獲利下滑，roe 呈下滑趨勢，使金融指數評價低於2 倍股價淨值比。以2007 年為例，中國銀行、工商銀行、建設銀行roe 分別高達13%、16%、19%，股價淨值比達4-5.5倍，相較於台灣金融機構，大陸銀行以2 倍獲利，創造2-4 倍評價(如圖四，因此，台灣金融機構唯有利用未來兩岸開放契機，創造更高獲利，才能大幅拉升評價。
◆兩岸金融現況與未來政策可能開放總覽
富邦金已透過香港富邦銀行持有大陸廈門商業銀行19.99%股份，正式為台灣第一家優先登陸之金融機構。政府持續鬆綁兩岸金融政策，開放銀行人民幣兌換業務、放寬基金投資陸、港股限制、開放陸資投資台股、台港etf 掛牌、券商間接登陸等政策，來透過海基、海協兩會協商，簽定銀行、證券、保險兩岸監理備忘錄(mou，以目前兩岸對談政治氣氛來看，09 年開放金融機構直接登陸可以期待。
根據「中華人民共和國外資銀行管理條例」、「外資參股證券公司設立規則」、「中華人民共和國外資保險公司管理條例」，目前，中國對於外資保險公司開放最早，設立時，主要母公司總資產規模限制較銀行、券商小，業務經營限制也最少。但在外資券商方面，則是開放最少、限制較多，目前大陸僅開放8 家外資合資券商，並不得經營經營a 股經記、自營業務。
而大陸對外資銀行設立分行、子行時，母公司總資產門檻仍高，分別為200億美元、100 億美元，台灣本國銀行37 家當中，目前符合設立分行資格者有14 家銀行、20 家可設子行，但分行承做人民幣業務仍須2 年連續獲利，子行則有20%參股上限，但消費金融、信用卡、人民幣業務則無限制，並可以較快取得經營通路(如表一。
未來兩岸金融開放，台灣方面，將積極爭取分行縮短人民幣業務經營(目前為分行設立前2 年連續獲利、提高參股上限(目前銀行為20%、合資證券33%、設立資產規模限制門檻，證券業方面，則以經營a 股經紀、自營業務為主要協商。
◆政策開放契機與效應評估
壽險業為最早開放登陸、合資設立子公司之金融機構，大陸人壽保險市場潛力大，保險密度僅34.1 美元(台灣約1800 美元，保險滲透度僅1.7% (台灣約11.6%，台灣壽險業登陸，僅就台灣經驗，開拓新市場，保險觀念因國情不同，策略發展需當地化，因此，壽險業大陸發展不若銀行業登陸，可直接延伸既有客戶群，獲利效益需時間經營發酵，目前壽險業登陸以國泰人壽(2004 年最早、新光人壽(2007 年、台壽保(2008年等皆陸續取得核准登陸。大陸對外資證券則是限制最多、開放最少，如圖六，07、08 年上海交易所a 股成交日均值分別為台股3、4 倍，近4年日均值平均年成長率分別為1.49%、8%，經手費約為台股2 倍，因此，整體證券市場潛力約為台灣2-4 倍，但a 股經紀、自營業務仍為未來開放經營重點，(如表二。
整體而言，開放登陸，銀行業直接效益大於證券業、壽險業。短期內，若目前台灣七家金融機構(彰銀、合庫、華銀、一銀、國泰世華、中信銀、土銀辦事處升格為分行，可直接服務台商客戶，掌控台商企業大陸營運借貸情況，以及上下游產業脈動，長期而言，參股能取得通路，承做人民幣業務，大陸內需市場成長強勁，放款、財富管理、銀行卡等業務，可賺取2 倍利差，因此，銀行業登陸效益，短期內可複製台灣經驗與客戶服務延伸，受惠最大、最快。
◆台灣金融機構登陸優勢、劣勢、機會、威脅分析與評價
台灣金融機構登陸最大優勢在於同文同種，語言障礙與文化隔閡較小，可減少兩岸金融機構合作上衝突，另外，台灣金融機構經歷第一次、第二次金融改革、雙卡風暴，風險控管能力與資產品質均大幅優於大陸銀行，台灣金融機構登陸後，可以進一步掌握客戶大陸銀行借貸情形，降低道德風險。劣勢方面，則在於台灣金融機構規模較小、通路少，大陸金融機構總資產規模為台灣6 倍，兆豐金、合庫資產規模約為中國城市級銀行、信用合作社，獲利能力較不如陸銀，因此，台灣金融機構登陸，以資產規模大者有利，如國泰金、富邦金分別為資產規模第一與第二，為首選，證券業則以元大金具優勢。
以香港為例，中國大陸與香港於2003 年6 月，簽署「更緊密經貿關係安排」(cepa, closer economic partnership agreement，積極加強雙方金融合作；如圖七，自cepa 簽署前一年至2007 年底，香港恆生指數與金融保險指數漲幅高達162%與134%，其中cepa 簽署前後一年，金融保險指數表現超越恆生指數約達17%，因此台灣金融機構多年受政策限制，未來假設台灣在兩岸金融政策直接開放下，金融行情不容小覷，以評價上來看，cepa 簽定前一年，香港金融股平均股價淨值比為1.9 倍，2003年6 月cepa 簽訂以後，評價即拉升至2.18-2.2 倍，2007 年簽訂cepa補充協議三時，平均p/b 更達2.5 倍，最高p/b 為2.8 倍，目前台灣金融指數股價淨值比小於1 倍，評價處於低檔，未來兩岸金融開放，長期roe提升與評價re-rating 具想像空間。
◆台灣主要金融機構登陸優勢與策略
國泰金大陸佈局最完整：包含人壽、銀行上海辦事處、產險，總資產達3.8 兆元，僅次於台灣金控5.7 兆，為國內上市金融機構資產規模最大，有利於登陸規模經濟、綜效發揮。國泰人壽於2004 年與東方航空合資設立上海國泰人壽，為國內壽險業大陸佈局最早，相較於新光人壽07 年獲准與大陸海南航空合資設立籌備處，國泰人壽具有優先登陸之優勢。目前中國大陸人壽保險滲透度約1.7%，與全球平均水準4.5%、台灣約為11.6%、香港9.2%的比率相較，顯示中國未來保險市場發展的潛力無窮。
國泰人壽2007 年積極擴展大陸據點至17 處，目前已取得北京、山東、江蘇、上海、浙江、福建營業執照，合計市場潛力約為整體中國gdp 之33%，07 年上海國壽新契約保單收入yoy +56%，未來大陸業務成長可期。
國泰世華銀行於2002 年設有上海辦事處，具兩岸金融開放，辦事處升格為分行題材，國泰世紀產險07 年獲准在大陸籌建產險公司，於2008年中開業，以獨資型式參與大陸產險業務。國泰金積極布局大陸市場，大陸壽險持續擴充據點，複製台灣銀行、壽險雙核心策略，加速業務成長，若兩岸開放金融業務往來，預估國泰金可創造最大金控大陸發展綜效，長期長續性roe 可提高至14.74%，長期評價可拉升至2.9 倍股價淨值比。
富邦金以廈門為大陸發展中心，具唯一優先登陸優勢：富邦金在合併ing 安泰人壽後，擴大壽險版圖，資產規模躍升為第三(2.5 兆，兩岸三地經營有唯一優先登陸之優勢。富邦金經營台港業務，成效已漸顯露，1h/08 香港富邦銀行台灣相關業務占營業利益比重由07 年同期24%拉高至29%，台灣相關業務營業利益，yoy+39%，台灣業務已進入收成期，未來將持續兩岸三地銀行、產險、證券資源整合，大陸以廈門為營運中心，向外拓展，連結台灣、香港集團資源，持續發發揮跨國產品銷售滲透度，廈門商銀併購案已獲得大陸政府正式許可，透過香港富邦銀行19.99%持股，未來若兩岸政策開放，參股上限可提高，富邦金可受惠。
官股方面，企業金融放款比重較高：客戶服務延伸與客戶信賴度具優勢，目前土銀、彰銀、合庫、一銀、華銀分別有辦事處，唯官股多為政策性配合，因此登陸腳步較民營金融機構慢，預估未來與大陸金融機構參股方面較為保守。
元大金為證券龍頭，市占率穩居第一，元大證08 年積極佈局大中華區，東南亞透過與新加坡之金英證券合作，東北亞則可望與日本三菱證券策略聯盟，中國大陸與香港於2003 年6 月，簽署cepa，積極加強雙方經貿合作，自cepa 簽署前一年(2002 年至2007 年底，香港恆生指數漲幅高達162%，其中近5 年港股日均值複合年成長率高達68%，反觀台股同期日均值年成長率僅為11%，因此台灣投資環境多年受政策限制，未來假設在兩岸政策開放下，台股行情不容小覷，想像空間大。
目前兩岸政治氣氛良好，09 年兩岸簽訂mou可能性大，以平等互惠為原則，台灣方面若持續開放政策，開放大陸4 大銀行來台設立辦事處、開放陸銀經營新台幣業務、聯銀卡開放台灣使用等，則兩岸金融開放樂觀其成，投資建議以資產規模大、佈局完整、優先受惠、產業龍頭的國泰金、富邦金、元大金為首選。
◆股市 (2)